股票發行價格:證券投資學術語-中文百科頻道

定義

股票發行，一般就是公開向社會募集股本，發行股份，這種價格的高低受市場機制的影響極大，取決于公司的投資價值和供求關系的變化。如果股份有限公司發行的股票，價格超過了票面金額，被稱為溢價發行，至于高出票面金額多少，則由發行人與承銷的證券公司協商确定，報國務院證券監督管理機構核準，這種決定股票發行價格的體制，就是發揮市場作用，由市場決定價格，但是受證券監管機構的監督。

在股票發行價格中，溢價發行或者等價發行都是允許的，但是不允許以低于股票票面的價格發行，又稱折價發行，因為這種發行價格會使公司實有資本少于公司應有的資本，緻使公司資本中存在着虛數，不符合公司資本充實原則;另一方面，公司以低于票面金額的價格發行股票，實際上就意味着公司對債權人有負債行為，不利于保護債權人的利益。

溢價發行股票，就是以同樣的股份可以籌集到比按票面金額計算的更多的資金，從而增加了公司的資本，因此，以超過票面金額發行股票所得溢價款列入公司資本公積金，表現為公司股東的權益，即所有權歸屬于投資者。

因素

本體因素

本體因素就是發行人内部經營管理對發行價格制定的影響因素。

一般而言，發行價格随發行人的實質經營狀況而定。這些因素包括公司當前的盈利水平及未來的盈利前景、财務狀況、生産技術水平、成本控制、員工素質、管理水平等，其中最為關鍵的是利潤水平。在正常狀況下，發行價格是盈利水平的線性函數，承銷商在确定發行價格時，應以利潤為核心，并從主營業務入手對利潤進行分析和預測。

主營業務的利潤及其增長率，是反映企業的實際盈利狀況及其對投資者提供報酬水平的基礎，利潤水平與投資意願有着正相關的關系，而發行價格則與投資意願有着負相關的關系。在其他條件既定時，利潤水平越高，發行價格越高，而此時投資者也有較強的投資購買欲望。當然，未來的利潤增長預期也具有至關重要的影響，因為買股票就是買未來。因此，為了制定合理的價格，必須對未來的盈利能力做出合理預期。在制定發行價格時，應從以下幾個方面對利潤進行理性估測。

①發行人主營業務發展前景。

這是能否給投資者提供長期穩定報酬的基礎，也是未來利潤增長的直接決定因素。

②産品價格有無上升的潛在空間。

這決定了發行人未來的利潤水平，因為利潤水平與價格直接相關。在成本條件不變時，價格的上升空間将直接決定利潤的增長速度。

③管理費用與經濟規模性。

這是利潤的内含性增長因素。對此要有切實客觀的分析。

④投資項目的投産預期和盈利預期。

投資項目是新的利潤增長點。在很多情況下，未來利潤的大幅度增加取決于投資項目的盈利能力。

除了利潤這一至關重要的決定因素外，發行人本身的知名度、産品的品牌以及股票的發行規模也是決定股票發行價格的重要因素。發行人的知名度高，品牌具有良好的公衆基礎，就會對投資者産生較大的響應度，産生較大的市場購買需求，因而發行價格可以适度提升;反之，則相反。股票發行規模較大，則在一定程度上影響股票的銷售，增加發行風險，因而可以适度調低價格。當然，若規模較小，在其他條件較優時，則價格也可以适度提升。

環境因素

①股票流通市場的狀況及變化趨勢。

股票流通市場直接關系到一級市場的發行價格。

在結合發行市場來考慮發行價格時，主要應考慮:第一，制定的發行價格要使股票上市後價格有一定的上升空間。第二，在股市處于通常所說的牛市階段時，發行價格可以适當偏高，因為在這種情況下，投資者一般有資本利得，價格若低的話，就會降低發行人和承銷機構的收益。第三，若股市處于通常所說的熊市時，價格宜偏低，因為此時價格較高，會拒投資者于門外，而相對增加發行困難和承銷機構的風險，甚至有可能導緻整個發行人籌資計劃的失敗。

②發行人所處行業的發展狀況、經濟區位狀況。

發行人所處的行業和經濟區位條件對發行人的盈利能力和水平有直接的影響。

以上兩個因素之所以對股票發行價格有着直接影響，其原因在于發行人所處的行業和經濟區位條件在很大程度上決定了發行人的未來發展，影響到發行人的未來盈利能力，進而影響到股票發行價格的高低。

就行業因素而言，不但應考慮本行業所處的發展階段，如是成長期還是衰退期等，還應進行行業間的橫向比較和考慮不同行業的技術經濟特點。在行業内也要進行橫向比較分析，如把發行人與同行業的其他公司相比，找出優勢，特别是和同行業的其他上市公司相比，得出總體的價格參考水平。

同時，行業的技術經濟特點也不容忽視，如有的行業具有壟斷性，有的行業市場穩定，有的行業投資周期長、見效慢等等，都必須加以詳細分析，以确定其對發行價格的影響程度。就經濟區位而言，必須考慮經濟區位的成長條件和空間，以及所處經濟區位的經濟發展水平，考慮是在經濟區位内還是受經濟區位輻射等等。因為這些條件和因素，同樣對發行人的未來能力有巨大的影響，因而在發行價格的确定時不能不加以考慮。

政策因素

政策因素涉及面較廣。一般而言，不同的經濟政策對發行人的影響是不同的。

政策因素最主要的是兩大經濟政策因素:稅負水平和利息率。

稅負水平直接影響發行人的盈利水平，因而是直接決定發行價格的因素。一般而言，享有較低稅負水平的發行人，。其股票的發行價格可以相對較高;反之，則可以相對較低。

利潤水平一般同股票價格水平成正比，當利率水平降低時，每股的利潤水平提高，從而股票的發行價格就可以相應提高;反之，則相反。在這裡，有一個基本的原則，就是由發行價格決定的預期收益率水平不能低于同期的利息率水平。

除了以上兩個因素外，國家有關的扶持與抑制政策對發行價格也是一個重要的影響因素。在現代市場經濟發展過程中，國家一般都對經濟活動進行幹預。特别在經濟政策方面，國家往往采取對某些行業與企業進行扶持，對某些行業與企業的發展進行抑制等通常所說的産業政策。這樣，在制定股票發行價格時，對這些政策因素也應加以考慮。

價格方式

當股票發行公司計劃發行股票時，就需要根據不同情況，确定一個發行價格以推銷股票。一般而言，股票發行價格有以下幾種:面值發行、時價發行、中間價發行和折價發行等。

面值

即按股票的票面金額為發行價格。采用股東分攤的發行方式時一般按平價發行，不受股票市場行情的左右。由于市價往往高于面額，因此以面額為發行價格能夠使認購者得到因價格差異而帶來的收益，使股東樂于認購，又保證了股票公司順利地實現籌措股金的目的。

時價

即不是以面額，而是以流通市場上的股票價格(即時價)為基礎确定發行價格。這種價格一般都是時價高于票面額，二者的差價稱溢價，溢價帶來的收益歸該股份公司所有。時價發行能使發行者以相對少的股份籌集到相對多的資本，從而減輕負擔，同時還可以穩定流通市場的股票時價，促進資金的合理配置。

按時價發行，對投資者來說也未必吃虧，因為股票市場上行情變幻莫測，如果該公司将溢價收益用于改善經營，提高了公司和股東的收益，将使股票價格上漲;投資者若能掌握時機，适時按時價賣出股票，收回的現款會遠高于購買金額，以股票流通市場上當時的價格為基準，但也不必完全一緻。在具體決定價格時，還要考慮股票銷售難易程度、對原有股票價格是否沖擊、認購期間價格變動的可能性等因素，因此，一般将發行價格定在低于時價約5-10%的水平上是比較合理的。

中間價

即股票的發行價格取票面額和市場價格的中間值。這種價格通常在時價高于面額，公司需要增資但又需要照顧原有股東的情況下采用。中間價格發行對象一般為原股東，在時價和面額之間采取一個折中的價格發行，實際上是将差價收益一部分歸原股東所有，一部分歸公司所有用于擴大經營。因此，在進行股東分攤時要按比例配股，不改變原來的股東構成。

折價

即發行價格不到票面額，是打了折扣的。折價發行有兩種情況:

一種是優惠性的，通過折價使認購者分享權益。例如公司為了充分體現對現有股東優惠而采取搭配增資方式時，新股票的發行價格就為票面價格的某一折扣，折價不足票面額的部分由公司的公積金抵補。現有股東所享受的優先購買和價格優惠的權利就叫作優先購股權。若股東自己不享用此權，他可以将優先購股權轉讓出售。這種情況有時又稱作優惠售價。

另一種情況是該股票行情不佳，發行有一定困難，發行者與推銷者共同議定一個折扣率，以吸引那些預測行情要上浮的投資者認購。由于各國一規定發行價格不得低于票面額，因此，這種折扣發行需經過許可方能實行。

定價方法

(一)以累計投标為主的市場化定價方法

采用累計投标法，讓機構投資者參與确定發行價格。

累計投标法源自美國證券市場，市場化的定價在累計投标法中得到了很好的體現。其一般做法是，投資銀行先與發行人商定一個定價區間,在招股說明書和分析報告完成以後,分析員和銷售員通過逐個拜訪、通訊等方式向其客戶(主要是機構，如基金等)介紹發行公司的情況及股價定位，由此逐步積累定單，發現不同價格下的需求量。

路演結束後,投資銀行就能根據定單确定一個基本反映供需關系的價格區間。如果在價格區間範圍内認購量很少，就調低發行價格或推遲發行;如果超額認購非常多,就調高發行價格。價格确定後，投資銀行在發行時把新股按确定的價格先配售給已訂購的大機構,再留出一定比例向公衆發售。

運用"回撥機制"讓中小投資者間接參與股票發行價格的确定。

"回撥機制"最直接的好處是能在機構投資者與一般投資者之間建立一種相互制衡的關系。這種關系除了有利于以市場化機制确定股票在機構投資者和一般投資者之間的分配比例以外，也有利于以市場化機制确定股票發行價格。

因為如果機構投資者提出的新股發行價格偏低，一般投資者可以通過踴躍申購的方式提高超額認購倍率，使得在事先制定的"回撥機制"的規則下機構投資者配售的量減小直至為零，這樣就可以防止向機構投資者詢價的結果過低。

另一方面，如果機構投資者提出的股票發行價格偏高，一般投資者申購的超額認購倍率勢必降低，此時，機構投資者将不得不以較高價格購買股票，這樣就可以避免向機構投資者詢價的結果過高。綜合以上兩種情況，可以得出一個結論，"回撥機制"能有效地約束機構投資者，使其在股票申購階段給出相對理性的價格。這種方式實際上間接給了一般投資者影響詢價結果的權利。

累計投标法的詢價對象主要是機構投資者，詢價方式主要是網下詢價。根據我國當前的實際情況，累計投标法的詢價對象和詢價方式都有改進的必要:第一，我國證券市場散戶人數衆多，如果僅對機構投資者詢價，可能會使詢價結果不具有代表性;第二，我國股票市場基礎設施采用的是最先進的設備和技術，交易所的交易、登記和清算系統十分完善，運作效率高于國際成熟市場，這能極大地降低通過網上詢價方式向個人投資者詢價的難度和成本。所以在我國的證券市場，累計投标法可采用網上網下同時詢價的方法，讓中小投資者直接參與股票發行價格的确定。

議價法

這是指由股票發行人與主承銷商協商确定發行價格。發行人和主承銷商在議定發行價格時，主要考慮二級市場股票價格的高低(通常用平均市盈率等指标來衡量)、市場利率水平、發行公司的未來發展前景、發行公司的風險水平和市場對新股的需求狀況等因素。一般有兩種方式:

固定價格方式。由發行人和主承銷商在新股公開發行前商定一個固定價格，然後根據這個價格進行公開發售。在我國台灣省，新股發行價格是根據影響新股價格的因素進行加權平均得出的。市場上慣用的計算公式為:

P=A×40%+B×20%+C×20%+D×20%

其中:P=新股發行價格

A=公司每股稅後純收益×類似公司當前3年平均市盈率

B=公司每股股利×類似公司當前3年平均股利率

C=當前期每股淨值

D=預計每股股利/1年期定期存款利率。

在美國，當采用盡力承銷方式銷售時，新股發行價格的确定也采用固定價格方式。發行人和投資銀行在新股發行前商定一個發行價格和最小及最大發行量，股票銷售開始，投資銀行盡力向投資者推銷股票。如果在規定時間(一般為90天)和給定價格下，股票銷售額低于最低發行量，股票發行将終止，已籌集的資金返還給投資者。

市場詢價方式。這種定價方式在美國普遍使用。當新股銷售采用包銷方式時，一般采用市場詢價方式，這種方式确定新股發行價格一般包括兩個步驟:第一，根據新股的價值(一般用現金流量貼現等方法确定)，股票發行時的大盤走勢、流通盤大小、公司所處行業股票的市場表現等因素确定新股發行的價格區間。第二，主承銷商協同上市公司的管理層進行路演，向投資者介紹和推介該股票，并向投資者發送預訂邀請文件，征集在各個價位上的需求量，通過對反饋的投資者的預訂股份單進行統計，主承銷商和發行人對最初的發行價格進行修正，最後确定新股發行價格。

競價法

這是由各股票承銷商或者投資者以投标方式相互競争确定股票發行價格。具體實施中有三種形式:

第一種:網上競價。

指通過證券交易所電腦交易系統按集中競價原則确定新股發行價格。新股競價發行申報時，主承銷商作為唯一的"賣方"，其賣出數為新股實際發行數，賣出價格為發行公司宣布的發行底價，投資者作為買方，以不低于發行底價的價格進行申報。

第二種:機構投資者(法人)競價。

新股發行時，采取對法人配售和對一般投資者上網發行相結合的方式，通過法人投資者競價來确定股票發行價格。一般由主承銷商确定發行底價，法人投資者根據自己的意願申報申購價格和申購股數，申購結束後，由發行人和主承銷商對法人投資者的有效申購數按照申購價格由高到低進行排序，根據事先确定的累計申購數量與申購價格的關系确定新股發行價格。

第三種:券商競價。

在新股發行時，發行人事先通知股票承銷商，說明發行新股的計劃、發行條件和對新股承銷的要求，各股票承銷商根據自己的情況拟定各自的标書，以投标方式相互競争股票承銷業務，中标标書中的價格就是股票發行價格。

從市場化發行制度下新股定價的原則來衡量，議價法和競價法都試圖使新股的發行價格反映股票本身的價值和市場的供求關系。在用議價法定價時，新股發行價格是在按股票投資價值确定的基礎價格之上進行反複修正後确定的，修正的主要依據是行業平均市盈率或者幾家相似公司的市場平均市盈率以及路演時投資者對新股價格的反饋信息。

在一個有效的資本市場上，平均市盈率水平基本上反映了市場對該類股票的需求狀況，而路演推介則是直接面向市場以征集市場需求量，從這個角度看，議價法可以看成是以股票價值為基礎，通過"模拟"市場需求狀況來确定新股發行價格，定價的準确性很大程度上取決于主承銷商的專業知識和經驗。競價法雖然有各種不同的方式，但都是以股票價值作為發行底價，以此為基礎由承銷商或者投資者進行競價，是一種"直接"的市場化定價方式，隻是參加定價的市場主體及其範圍存在差異。